Татьяна Валяйкина
Генеральный директор ЗАО ИК «ОЭМК-Инвест», кандидат экономических наук

П

ривлечение инвестиционных ресурсов в черной металлургии определяется специфическими особенностями отрасли. Решающую роль играют ее высокая капиталоемкость, инерционность, обусловленная длительностью цикла реализации инвестиционного проекта, а также проблемы сырьевого обеспечения и негативное влияние на окружающую среду. Это характерно не только для России: в большинстве развитых стран акции предприятий черной металлургии не относятся к числу «голубых фишек». По данным компании Hatch Beddows, в Западной Европе и США на долю металлургических комбинатов приходится соответственно 0,6 и 0,4 % от общего объема котирующихся акций.
    В России положение усугубляется еще и сложными взаимоотношениями собственников и менеджмента. Поэтому акции металлургических предприятий пользуются спросом не у портфельных инвесторов, а в основном у стратегических. По оценкам Минэкономразвития, общий объем прямых иностранных инвестиций в экономику страны в 2003 году составил 6–6,5 млрд долл., превысив предыдущий год на 10–12 %. При этом доля черной металлургии составила 2 %, что существенно ниже, чем в топливной (26,7 %), нефтедобывающей (17,1 %), газовой (6,8 %) и даже пищевой (4,6 %) промышленности.
    Высокая капиталоемкость и длительные сроки окупаемости требуют поиска специальных подходов к подготовке инвестиционных проектов, реализуемых на предприятиях черной металлургии. В основу разработки этих подходов было положено изучение этапа, продолжительность которого определяется временем от возникновения идеи до начала реализации проекта. Этот период именуется прединвестиционной фазой инвестиционного проекта. На этом этапе готовится технико-экономическое обоснование, проводятся маркетинговые исследования, осуществляется выбор поставщиков сырья и оборудования, проводятся экспертизы независимых организаций, составляется бизнес-план инвестиционного проекта. Происходит также формирование его привлекательности, под которой понимается набор количественных и качественных показателей, необходимых для анализа процесса реализации данного проекта в условиях конкретного предприятия.
    Стадия подготовки инвестиционного проекта обычно вызывает наибольшие сложности. Если подходы к написанию бизнес-планов на сегодняшний день достаточно унифицированы, то способы сбора информации для подготовки проекта, ее обработка и подтверждение предварительных результатов у независимых экспертов недостаточно проработаны как в теории, так и в практике реализации инвестиционных проектов.
    При создании и осуществлении крупномасштабных проектов особое внимание должно быть уделено именно стадии подготовки бизнес-плана и необходимости учесть все затраты, возникающие на данном этапе. Анализ процесса на металлургическом предприятии показал, что продолжительность прединвестиционной фазы и затраты, связанные с формированием привлекательности проекта, зависят от конкретного типа инвестора. Один и тот же проект при его финансировании из различных источников будет иметь различные показатели эффективности его реализации, что до сегодняшнего дня не нашло отражения в известных методиках бизнес-планирования.
    Основными источниками инвестиций для предприятий черной металлургии в отечественной и мировой практике являются:
    – кредиты;
    – дополнительная эмиссия акций посредством открытой либо закрытой подписки;
    – корпоративные облигации;
    – еврооблигации;
    – американские депозитарные расписки (АДР) первого уровня;
    – АДР третьего уровня.


    Формирование инвестиционных ресурсов, необходимых для реализации проекта, – это процесс работы с инвестиционным проектом на его прединвестиционной фазе, включающий в себя ряд последовательных этапов и описание инструментов, предлагаемых к применению на каждом из них. Блок-схема процесса формирования инвестиционных ресурсов представлена на рисунке. Наиболее полный набор процедур для формирования инвестиционной привлекательности проекта, исходя из опыта практической деятельности автора, включает следующее.
    1. Техническая экспертиза: проводится анализ оборудования – его технического состояния, соответствия мировым стандартам качества выпускаемой продукции; ресурсной базы – ее наличия, доступности, а также необходимости привлечения новых видов ресурсов и поиска их новых источников (поставщиков); оценивается материалоемкость будущей продукции.
    2. Экологическая экспертиза: устанавливается соответствие мировым стандартам величины и состава выбросов, систем очистки, рассчитывается изменение всех экологических показателей с учетом нового производства, оценивается система налогового законодательства и экономические санкции за экологические выбросы.
    3. Страховая экспертиза: определяются возможности страхования рисков проекта, опасные зоны производства, проводится анализ производственных аварий и оценивается система их ликвидации, методика расчета материального ущерба и порядок его возмещения.
    4. Правовая экспертиза: определяется правовой статус предприятия, соответствие действующему законодательству документов о приватизации, наличие соответствующих лицензий на проведение работ и сопоставление их с требованиями законодательства, рассматриваются законодательные процедуры по оптимистичному и пессимистичному сценариям завершения строительства объекта.
    5. Маркетинговая экспертиза: анализируются рынки сбыта продукции, необходимость поиска новых каналов сбыта, уровень конкуренции и конкурентные преимущества предприятия, наличие аналогов выпускаемой продукции (насколько она уникальна, возможные в связи с этим трудности со сбытом), подтверждается соответствие емкости рынка и его готовность принять новую продукцию в количестве и сортаменте, предусмотренным проектом.
    6. Финансовая экспертиза: проводится аудит финансовой отчетности предприятия, которая приводится к мировому стандарту, оценивается финансовое состояние предприятия, его положение на фондовом рынке;
    7. Экспертиза экономической целесообразности: оценивается эффективность и рентабельность проекта, сроки его реализации и окупаемости, экономический эффект, срок службы проекта, его капиталоемкость, материалоемкость будущей продукции, определяется важность и необходимость реализации проекта. Кроме того, данная экспертиза строит модель работы предприятия после пуска нового объекта, рассчитывает денежные потоки и коэффициенты финансовой устойчивости предприятия.
    8. Получение сертификата соответствия технологии международному стандарту (ТЮФ и др.).
    9. Оценка стоимости предприятия по международным стандартам.
    10. Переход на международную систему бухгалтерского учета.
    11. Возможность выкупа земельного участка.
    Из приведенного перечня определяется совокупность процедур, необходимая и достаточная для данного типа инвестора. Комплексное проведение работ по формированию инвестиционной привлекательности проекта позволяет выявить его наиболее предпочтительные стороны и предоставить как собственнику, так и инвестору доказательства всех основных положений и выводов бизнес-плана.
    Проведение перечисленных процедур требует времени и средств, которые, по нашей оценке, составляют от 5 до 10 % стоимости проекта. Это обусловлено необходимостью использования в крупномасштабных проектах экспертов с мировым именем. Именно поэтому так важно для металлургических предприятий правильно организовать прединвестиционную фазу и учитывать связанные с ней затраты при расчете экономической эффективности инвестиционного проекта. Например, проект завершения строительства стана 350 в ОАО «ОЭМК» стоимостью 500 млн долл. потребовал длительного времени на привлечение инвестиций. Затраты, возникшие на прединвестиционной фазе, составили около 5 % от величины привлеченных кредитов. А при реализации проекта строительства завода металлизованных брикетов в ОАО «Лебединский ГОК» затраты на прединвестиционной фазе составили около 3 % от общего объема инвестиций. Оба эти проекта фактически реализованы.
    Непосредственный выбор источника инвестиций осуществляется на основе следующих факторов:
    – ограничения, связанные с рисками для инвестора или собственников предприятия;
    – затраты, связанные с привлечением инвестиционных ресурсов;
    – длительность прединвестиционной фазы реализации инвестиционного проекта.
    Для определения целесообразности привлечения ресурсов тем или иным способом разработан показатель стоимости 1 рубля привлеченных инвестиций, который определен как отношение стоимости привлеченных инвестиционных ресурсов к величине привлекаемых в проект инвестиций:
    где С – затраты, связанные с привлечением инвестиционных ресурсов;
    р_k – затраты, связанные с обслуживанием инвестиционных ресурсов в период их использования k;
    I – объем привлекаемых инвестиционных ресурсов;
    m – время, необходимое для привлечения инвестиционных ресурсов данного вида, т. е. длительность прединвестиционной фазы;
    n – время обслуживания инвестиционных ресурсов;
    r – норма дисконтирования.
    Таким образом, показатель стоимости 1 рубля привлеченных инвестиций зависит от того, какую долю от объема привлекаемых инвестиционных ресурсов составляют затраты на привлечение и на обслуживание инвестиций, от длительности прединвестиционной фазы, от сроков обслуживания данного вида инвестиционных ресурсов.
    Разработанный показатель стоимости рубля привлеченных средств принципиально отличается от существующих методик определения эффективности инвестиционных вложений тем, что учитывает затраты, связанные непосредственно с привлечением инвестиций, а также время, необходимое для их поиска и привлечения. Учет времени производится через уменьшение реальной стоимости привлекаемых ресурсов путем дисконтирования на момент их инвестирования. На основе данного показателя осуществляется выбор источника финансирования проекта. Практические величины затрат, связанные с привлечением и обслуживанием инвестиционных ресурсов, и составляющие этих затрат, а также сроки, необходимые для привлечения этих инвестиций, приведены в таблице 1. Значения показателей стоимости рубля привлеченных инвестиционных ресурсов W приведены в таблице 2.

Таблица 1. Затраты на привлечение дополнительных финансовых средств на металлургические предприятия

    Проведенные расчеты показывают большую выгодность привлечения инвестиций путем выпуска ценных бумаг по сравнению с кредитами.
    Самым выгодным вариантом привлечения инвестиций является выпуск АДР первого и третьего уровней. К сожалению, российские металлургические предприятия практически не привлекают инвестиции с помощью АДР. Единственным в отрасли, кто выпустил американские расписки первого уровня, является Северский трубный завод. Всего же путем выпуска АДР инвестиции привлекли 36 российских предприятий, главным образом, нефтяной, энергетической и телекоммуникационной отраслей.
    Выпуск и размещение АДР связаны со значительными затратами, включая услуги банка и юридическую подготовку. Например, выпуск АДР первого уровня требует не менее года подготовки и около 200 тыс. долл., в том числе услуги банка – 40 тыс. долл., оплата юристов – около 160 тыс. долл. Основными преимуществами АДР первого уровня являются улучшение имиджа предприятия или компании, обращение акций на американском рынке, отсутствие обязательств по возврату средств при условии выполнения всех требований рынка ценных бумаг.
    Дополнительная эмиссия акций, как правило, почти не практикуется в качестве источника привлечения инвестиций, поскольку при этом всегда существует риск потери собственником контроля над предприятием.
    Корпоративные облигации являются наиболее распространенным в настоящее время способом привлечения инвестиций на металлургических заводах. Еврооблигации здесь пока не распространены: единственное выпустившее их предприятие – Магнитогорский металлургический комбинат. Основные параметры выпусков облигаций приведены в таблице 3.

Таблица 3. Основные параметры выпусков облигаций и еврооблигаций российских предприятий металлургической промышленности

    Металлургические предприятия пока не являются активными участниками рынка ценных бумаг России. Но его развитие затрагивает и эти заводы и комбинаты. Несмотря на трудности, связанные с особенностями отрасли, металлургические предприятия не могут не выйти на этот рынок.